解码主题投资兼论稳定币机会

核心观点

今年以来主题投资活跃，代表性案例有人形机器人、可控核聚变、新消费等。展望后续，我们预计，在AI应用迎来景气驱动的赛道投资范式之前，市场投资特征仍是偏主题投资为主。基于此，本篇专题我们探讨主题投资方法论，并对稳定币展开分析。

1、主题投资的定义以及类型 划 分

对主题投资而言，优质主题往往具备三大要素，催化多、题材新、空间大。主题投资可以分为两类，产业类主题和事件类主题。以2025年以来主题为例，产业类主题有机器人、可控核聚变、新消费、稳定币等，事件类主题有苏超等。

2、当前处在主题投资活跃大周期

主题投资的活跃周期，跟新兴产业崛起周期的到来有关。比如，2009年至2015年是智能手机引领新兴产业占优的大周期，对应主题投资机会纷呈，涌现了迪士尼、一带一路、自贸区等经典案例。2023年以来，随着AI引领的新兴产业占优周期再次到来，主题投资再度进入活跃周期。

3、主题投资的择时和选股方法论

事件类主题，核心在于捕捉事件催化带来的短期市场情绪波动和资金流动。事件发展决定了行情发展，事件兑现往往意味着行情结束，所以提前把握事件发展重要节点是关键。文中我们以“苏超”主题为例进行分析。

产业类主题，从择时角度看，产业内引领公司的技术突破通常是行情启动关键，政策推出与技术革新是行情发酵的重要催化；从选股角度看，产业内引领公司的供应链率先发酵，后续或随着催化剂而延伸。文中我们以“人形机器人”主题为例进行分析。

4、借助主题投资方法论看稳定币

稳定币主题具备催化多、题材新、空间大等优质主题要素，从这个角度看，我们认为稳定币值得持续跟踪关注。

展望后续，对稳定币的主题投资行情而言，催化剂应关注政策落地情况与产业布局进展。具体而言，其一，8月1日中国香港立法会《稳定币条例》开始实施后，我们预计京东、蚂蚁等大厂牌照申请与业务布局有望持续推进；其二，海外可关注《GENIUS法案》落地；其三，以Payward Inc.为代表的一批加密货币公司有望密集迎来IPO。

就稳定币的投资逻辑而言，其一，稳定币技术基础架构相关的区块链技术与发行支持相关公司有望率先受益；其二，数字钱包与安全认证以及与稳定币使用场景相关的支付跨境结算相关公司，有望随稳定币应用场景落地而受益；其三，随主题行情扩散，与稳定币逻辑相似的现实世界资产代币化公司亦有望获市场关注。

风险提示： 新兴产业发展不及预期；历史规律的有效性减弱；宏观经济波动超预期。

正文

1、前言：今年以来主题投资活跃

产业发展阶段通常可分为导入期、成长期、成熟期，映射到股价，分别对应主题投资范式、赛道投资范式、价值股投资范式。

我们借助渗透率指标，对新兴产业所处阶段进行划分并展开分析。

其一，导入期，通常对应渗透率处在0-10%左右，此时一般适用主题投资范式。从产业发展角度，行业刚起步，技术新，不确定性较强，难以实现盈利。从股价走势角度，由于缺乏盈利线索，股价走势主要受估值波动影响，继而呈现主题投资特征。

其二，成长期，通常对应渗透率处在10-40%左右，此时一般适用赛道投资范式，或者景气投资范式。从产业发展角度，部分导入期的行业，能够顺应市场需求跨过鸿沟，那么随着渗透率的提升，盈利有望爆发，继而进入景气驱动的赛道投资范式。

其三，成熟期，通常对应渗透率超过40%之后，此时一般适用价值股投资范式。从产业发展角度，随着渗透率提升斜率放缓，行业增长持续放缓，行业格局迎来优化，龙头公司显现。从股价走势角度，板块整体面临盈利增速和估值水平的下降，但是龙头企业股价呈现阿尔法。

我们认为，对A股和港股而言，主导产业迎来景气驱动的赛道投资范式，或是结构牛市或者全面牛市的关键条件。自2023年以来，A股和港股进入AI崛起主导的新兴产业占优周期。其中，2023年至2024年，AI上游算力板块迎来赛道投资范式，这也是2023年至2024年算力主导的结构牛市的基础。

但是2025年以来，市场面临的主导矛盾在于，AI上游算力赛道投资范式已经充分演绎，但是AI下游应用尚未进入景气释放周期。在此背景下，市场开始进入主题投资范式主导的特征。今年以来，人形机器人、可控核聚变、稳定币、深海科技乃至新消费，都是主题投资范式。

展望后续，我们预计，在AI应用迎来景气驱动的赛道投资范式之前，市场投资特征仍是偏主题投资范式。基于此，本篇专题我们探讨主题投资方法论，并对稳定币展开分析。

2、主题投资的定义以及类型划分

主题投资是通过分析经济中的结构性、政策性、事件性等因素的变动趋势，前瞻性把握相关领域的潜在发展趋势，继而挖掘相关板块机会的投资类型，对其而言，投资的时效性非常关键。

主题投资可以分为两类，产业类主题和事件类主题。以2025年以来主题为例，产业类主题有机器人、可控核聚变、新消费、稳定币等，事件类主题有苏超等。

优质主题投资往往具备三大要素，也即，催化多、题材新、空间大。其一，催化多，对主题行情而言，催化剂的延续是行情延续的核心条件，密集的催化剂对维系主题热度和行情走势有直接效果。其二，题材新，意味着市场研究尚不充分，继而更容易具备预期差。其三，空间大，意味着充足的市场容量和广阔的成长前景，继而决定了主题投资的行情高度和广度。

对比主题投资和行业比较的差异，其一，投资范围上，主题研究具有跨风格和跨行业的特点，行业比较更单一；其二，行情驱动上，行业比较的落脚点是基本面，也即基本面驱动下的盈利高增是行业选择的核心依据，而主题投资的落脚点则是政策或事件催化等；其三，投资特征上，主题投资更侧重时效性，行情在短期呈现出较强的爆发力。

3、当前处在主题投资活跃大周期

自2023年以来，市场开始进入主题活跃的周期，今年以来人形机器人、可控核聚变与苏超等主题表现精彩纷呈。我们认为，这背后与市场进入新兴产业崛起主导的周期有关。

具体来看，2000年以来A股存在清晰的产业轮动周期，2002年至2008年是重工业引领传统行业占优，2009年至2015年是智能手机引领新兴产业占优，2016年至2021年是消费引领传统行业占优，2023年以来是AI引领新兴产业占优。在这些周期中，往往是新兴产业占优的阶段，主题投资活跃。

比如，2009年至 2015 年是智能手机引领新兴产业占优，此阶段主题投资机会纷呈，并涌现出很多经典投资案例，如迪士尼主题、一带一路主题、自贸区主题等。而2023年以来，随着AI引领的新兴产业占优周期再次到来，主题投资再度进入活跃周期。原因在于，经典的主题投资案例往往具备题材新、空间大、催化多等要素，与之匹配的宏观环境往往是，结构变动重要性超越周期波段重要性的时期。换言之，相较于传统经济复苏周期，新兴产业崛起周期将为主题投资提供更多素材。

4、主题投资的择时和选股方法论

根据主题属性，我们将其分为两大类，产业类主题投资和事件类主题投资。2025年，A股和港股的行情特征以主题投资范式为主，各类主题涌现，本文分别选择部分案例对两类主题投资方法进行分析。其中，产业驱动型主题选取人形机器人，事件驱动型主题选取苏超主题。

4.1事件类主题投资

事件类主题投资其核心在于捕捉事件催化带来的短期市场情绪波动和资金流动。通常在事件发生初期启动，随着事件影响的逐步兑现或逻辑证伪而结束，具有较强的时效性和信息敏感性。

对事件类主题而言，事件发展决定了行情发展，事件兑现往往意味着行情结束，所以提前把握事件发展重要节点是关键。

今年“苏超”是典型事件类主题，我们借助前文所述的方法论对“苏超”行情进行复盘，归纳在事件类主题演绎中的主要脉络和重要催化。

“苏超”是“江苏省城市足球联赛”简称，13个地级市各选出一支队伍出战，5月1日首轮揭幕战开始。

对事件类主题而言，催化剂的识别和预测是主题行情中择时的关键。以“苏超”主题为例，是围绕比赛上座人数展开进行的，而上座人数的水平基准可以以“中超”为参照。具体而言，2024年中超场均上座人数为1.9万人，可以以此为基准评定“苏超”上座人数所处区间的高低。

从择时角度看，苏超主题的进行主要分为四个阶段。其一，赛事伊始，“苏超”第一轮比赛场均上座人数为0.8万人，不到“中超”24年的一半，此时市场并未对“苏超”主题过多关注。其二，最佳布局点，第二轮比赛场均人数为1.0万人，增长25%，一周后是端午假期，足球赛事观战人数将进一步提升，所以此时是最佳布局时点。其三，行情真正开始于端午假期前后，端午假期间的第三轮比赛场均上座1.5万人，接近首轮比赛场均上座人数的两倍，直接催化“苏超”主题上涨。其四，主题行情结束，第四轮场均上座人数2.5万人，已经与2024年“中超”热度最高的第四轮场比赛场均人数2.5万持平，第四轮场均人数达到可比赛事的顶点，未来增长空间有限，这标志着“苏超”主题告一段落。

从这个案例来看，主题行情结束的标志，通常是催化剂的核心重磅利好兑现。

从“苏超”主题的投资逻辑来看，一方面，金陵体育和共创草坪是赛事的直接供应商，继而走势最强。另一方面，随着行情扩散，康力源、星辉娱乐、棕榈股份受益于“苏超”热度提升所带来的周边衍生消费增加，但股价弹性略低于直接供应商。

4.2产业类主题投资

从产业发展阶段而言，在新兴技术跨过鸿沟期之前，意味着产业尚处在导入期，此阶段投资范式适用于主题投资。回顾近期产业类主题，人形机器人、可控核聚变、AI眼镜、无人驾驶等都处在这个阶段。

其中，鸿沟理论由杰弗里·摩尔提出，主要用来描述高科技产品在市场化过程中的发展规律。鸿沟理论认为将消费者依次分为五大类，分别为创新者（约占总人口的2.5%）、早期采用者（约占总人口的13.5%）、早期大众（约占总人口的34%）、后期大众（约占总人口的34%）、落后者（约占总人口的16%）。大量案例显示，从早期市场到大众市场，也即从早期采用者接受到早期大众接受往往存在一个“鸿沟”，产品能否顺利跨越这条“鸿沟”，决定着产品的成败。

对产业类主题而言，从择时角度看，产业内引领公司的技术突破通常是行情启动关键，政策推出与技术革新是行情发酵的重要催化；从选股角度看，产业内引领公司的供应链率先发酵，后续或随着催化剂而延伸。值得一提的是，对于具备经济主导性的产业而言，如果爆款产品或应用的诞生，使其成功跨过鸿沟期，则将告别主题投资范式，迎来景气释放驱动的成长股投资范式，这点也通常是结构牛市和全面牛市诞生的核心条件，比如移动互联网和电动车等。

我们以2024年四季度至2025年一季度的人形机器人主题投资为例，对择时和选股进行分析。

从择时角度看，产业链引领龙头的进展是关键催化剂。

其一，行情启动，2024年10月11日，特斯拉“WE, ROBOT”大会召开，此次为Optimus 首次以直播形式展现交互能力，在外观设计、行走、抓取、握持等执行任务的能力上取得了显著进步，Optimus的首次直播亮相，其功能的显著进展点燃了市场热情，本轮人形机器人主题行情由此启动展开。

其二，行情发酵，特斯拉Optimus在四季度内接连公布创新进展，使得市场情绪得到进一步发酵。具体而言，11月28日，特斯拉展示全新三代灵巧手实时接球，自由度显著提升，行情进一步发酵。进入2025年以来，国产人形机器人的崛起成为板块行情的重要催化。具体而言，2025年1月29日宇树人形机器人在春晚亮相引发市场对于国产人形机器人板块的关注。2月11日，宇树科技在其京东官方旗舰店上架了两款人形机器人产品，型号分别为Unitree H1和G1，引发市场关注。

其三，行情结束，产业主题结束的信号通常也是利好兑现或者利空出现。2025年3月，特斯拉全体会议上马斯克宣布，Optimus机器人将于今年正式开启试生产阶段，机器人量产预期落地，利好兑现。与此同时，6月初特斯拉Optimus人形机器人项目负责人宣布因个人原因离职，利空出现。

从选股角度看，人形机器人主题的轮动大致分为两大阶段。

第一阶段以减速器、传感器和丝杠这些在人形机器人成本中价值量占比大的环节为主。具体而言，在2024年10月至2025年1月，传感器与减速器环节股价涨幅较大，主因直线执行器（包括丝杠）、传感器、旋转执行器（包括减速器）环节作为人形机器人关节执行器的重要组成部分，产业化初期的价值量在特斯拉 Optimus产品中占比显著，因此相关企业如绿的谐波(减速器)、柯力传感（传感器）、五洲新春（丝杠）股价涨幅居前。

第二阶段灵巧手环节后来居上，兆威机电作为灵巧手环节的核心公司在2025年2月后股价表现优越。具体而言，特斯拉推出三代机器人，展示全新灵巧手方案，自由度抓握精度持续升级，指引未来人形机器人技术进步方向，因而灵巧手亦成为人形机器人主题的热门环节。后续随着人形机器人落地场景使得抓握精度要求提高，灵巧手环节涨幅后来居上。

5、借助主题投资方法论看稳定币

优质主题通常具备三大要素，催化多、题材新、空间大，从这个角度看，我们认为稳定币值得持续跟踪关注。我们借助主题投资方法论对稳定币进行分析。

稳定币是一种锚定真实资产的数字货币，其价值通常与某种法定货币、商品或其他资产挂钩。稳定币的核心设计目标是通过锚定特定的资产，采用特定的机制，来维持币值稳定，在价格剧烈波动的加密市场上面来充当价值尺度和交易媒介的作用。

以Tether公司发行的USDT为例，这一机制使稳定币成为连接虚拟货币世界与传统法币体系的桥梁纽带，从而能够在币值稳定的基础上显著提升跨境支付效率并降低成本。

5.1稳定币的催化剂

从稳定币主题的择时催化剂来看，本轮稳定币行情启动于中国香港立法会通过《稳定币条例草案》，后续Circle上市、京东蚂蚁入局等使得市场情绪持续升温，行情逐步发酵。

具体而言，5月21日中国香港立法会通过《稳定币条例草案》，5月30日正式刊宪成为法例。该条例确立亚洲首个针对法币稳定币的完整监管框架，此举为市场注入合规预期，推动京东科技、蚂蚁数科等巨头启动牌照申请。

而后，6月5日美国金融科技企业Circle成功登陆纽交所，作为USDC发行商，公司正式成为全球“稳定币第一股”。上市首日暴涨168%，市值突破450亿美元成为市场情绪催化剂。

紧接着6月17日，美国参议院通过《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS法案），要求稳定币100%锚定美元或短期美债，并建立联邦与州双轨监管体系。

展望后续，对稳定币的主题投资行情而言，催化剂应关注政策落地情况与产业布局进展。具体而言，其一，8月1日中国香港立法会《稳定币条例》开始实施后，我们预计京东、蚂蚁等大厂牌照申请与业务布局有望持续推进；其二，海外可关注《GENIUS法案》落地；其三，以Payward Inc.为代表的一批加密货币公司有望密集迎来IPO。

5.2 稳定币投资逻辑

就稳定币的投资逻辑而言，其一，稳定币技术基础架构相关的区块链技术与发行支持相关公司有望率先收益；其二，数字钱包与安全认证以及与稳定币使用场景相关的支付跨境结算相关公司，有望随稳定币应用场景落地而收益；其三，随主题行情扩散，与稳定币逻辑相似的现实世界资产代币化公司亦有望获市场关注。

6、 风险提示

1、新兴产业发展不及预期。AI下游应用发展不及预期，或影响新兴产业周期走势。

2、历史规律的有效性减弱。主题投资历史规律或因经济和产业发展，指引意义减弱。

3、宏观经济波动超预期。新一轮贸易摩擦对全球经济影响有较大不确定性，或影响市场风险偏好。

来源：浙商证券